油气股大涨！三桶油的钱被谁赚走了？

发布时期：2021-9-15 00:34

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　　作者/星空下的牛腩　　编辑/菠菜的星空　　排版/星空下的小鱼　　炒元素周期表是真刺激。左磷右锂已经不过瘾了，而被百般嫌弃的碳，反倒成了耀眼的黑金。　　碳元素的炒作方向，主要是化石能源——煤炭、石油、 ...

　　作者/星空下的牛腩

　　编辑/菠菜的星空

　　排版/星空下的小鱼

　　炒元素周期表是真刺激。左磷右锂已经不过瘾了，而被百般嫌弃的碳，反倒成了耀眼的黑金。

　　碳元素的炒作方向，主要是化石能源——煤炭、石油、天然气。虽然这些品种都在涨价，但作为碳中和重点盯防对象，投资者确实会怀疑其增长的持续性。

　　不过，凡事都要辩证地看。化石能源目前是不能一棒子打死的。原因有以下3点：

　　1. 尽管到2050年前后，低碳可再生能源将取代高碳化石能源，并成为主流，然而三十年太久，如果抓着愿景不放，则很容易陷入宏大叙事，而这是投资的大忌。毕竟至少十年之内，化石能源的主导地位，是无法被撼动的；

　　2. 参考2017年钢铁等行业供给侧改革的路径，化石能源也有可能通过涨价的方式，来倒逼需求端改变能源消费结构。其实，化石能源涨价也是在间接提高新能源的性价比。这不仅将加速碳中和进程，而且煤炭、油气公司的盈利能力也将因此提高；

　　3. 化石能源中的不同细分领域，有着各自的产业链。所以，不同品种，不同产业链环节对应的投资逻辑，是也不能一概而论的。

　　对于国内市场而言，石油、天然气的市场预期，就比煤炭更乐观。其具体表现有2方面：

　　1. 低碳的天然气比煤炭更加碳中和。在我国转变能源消费结构（煤炭→可再生能源）的过程中，天然气有望成为过渡能源；

　　2. 虽然油气不分家，但所谓“油气股”的概念，其实也是笼统的。比如“三桶油”主要是靠卖油赚钱，而油气开采设备、服务（油服）公司则是作为上游供应商，在赚三桶油的钱。

　　如果说三桶油是周期股，那么油服公司的股价表现，并不完全取决于油价的周期波动。

　　图片来源：兴业证券经济与金融研究院

　　我国并不像中东土豪那样，单纯地将油气作为卖钱的商品；相反，由于贫油少气的现实，石油、天然气在我国更像是战略储备资源。从这个意义上讲，我国的油气行业有着自己的节奏，而不完全跟国际市场接轨。

　　比如此前旧文（中石油大涨，一场蓄谋已久的阳谋）中提到，国际能源署（IEA）为了实现碳中和，呼吁行业在2021年后不再批准开采任何新的油气田。但这并不适用于我国的油气行业。

　　图片来源：Net Zero by 2050, IEA

　　实际上，我国油气勘探的步伐正在加快。根据能源局公布的《全国石油天然气资源勘查开采通报（2019年）》，即便是在国际油价萎靡的2019年，全国油气勘查、开采投资分别超821亿元、2527亿元，同比增长29%、24%。

　　这种独立于国际市场的加速趋势，随后还被文件进一步确认。2020年12月底，高层在新印发的《新时代的中国能源发展》白皮书中再次强调要“提升油气勘探开发力度，促进增储上产，提高油气自给能力”。

　　图片来源：《新时代的中国能源发展》白皮书

　　既然文件指明了方向，那么受益于需求增长的油服公司，有机会上游躺赢，毕竟作为国内油服公司最大“甲方爸爸”的三桶油，是不差钱的。也就是说，三桶油为了响应文件而增加的资本开支，大部分都会进入油服公司的口袋。而且，A股、港股上市的国内油服公司，很多都是三桶油的子公司。爸爸给儿子打钱，这是肥水不流外人田。

　　在明确了行情的核心是需求拉动之后，接下来的问题，就是选股的侧重点了。

　　关键词只有3个字——轻资产。

　　油气产业链常给人的印象是重资产，而且还是高杠杆之下的重资产。这就导致要将营收中的很大一部分，拿来分给债权人。如此一来，股东真正能享受到的ROE（净资产收益率）就低得可怜。

　　所以，在重资产产业链中，寻找更给股东创造更高回报的轻资产环节，无疑是最有效率的选择。在此方面，处在产业链上游，靠服务赚钱的油服公司，就比下游的三桶油更有优势。

　　再具体到油服公司的各项业务上，更能轻资产的油田技术服务（例如油田增产），要强于重资产的钻井服务。以毛利率为例，钻井服务的毛利率很不稳定，有时甚至为负；而油田技术服务的毛利率则稳定在25%左右。